As discrepâncias na percepção dos resultados de curto e médio prazos da ação dos bancos centrais está relacionada ao mecanismo por cujo intermédio as intervenções efetivamente influem nos mercados cambiais através das chamadas ''moedas de referência'' (staple currencies) Como a magnitude absoluta das transações que os bancos centrais dos principais países podem realizar não é grande o bastante para arrastar o mercado por seu próprio peso ----- as reservas americanas dificilmente podem ser consideradas decisivas frente ao volume de transações em dólar efetuadas nos mercados internacionais ---- a eficácia das manobras de intervenção estará ligado ao seu impacto sobre as expectativas de mercado quanto ao comportamento no curto e no médio prazos de algumas variáveis correlacionadas à moeda em questão ----- com destaque para as quatro já mencionadas. Levando-se em conta que tais mercados são movidos pelas possibilidades especulativas de explorarem-se oscilações entre o pico e o vale das taxas cambiais no período de tempo considerado, os bancos centrais podem vir a produzir uma flutuação na direção desejada na medida em que se torne aparente para o mercado que uma aposta na direção oposta tem pouca probabilidade de produzir ganhos de arbitragem . Esta linha de análise deixa transparecer com nitidez a componente institucional das intervenções dos bancos centrais no mercado internacional de divisas , que serão bem-sucedidas na exata medida e proporções de seu ''pode de convencimento '' junto aos agentes nesse mercado . Assim não restam dúvidas de que , firmemente encastelado no papel de ''representante político do governo americano e gestor da moeda de referência em que está fundado o sistema financeiro internacional '', as sinalizações emitidas diretamente pelo FEd, com seu apoio público, certamente passaram a exercer influência imediata sobre a movimentação dos mercados ---- independentemente do déficit em transações correntes americano ou do nível das reservas cambiais americanas. Guardadas as devidas proporções e a depender de circunstâncias específicas, o Banco Do Japão dispõe em princípio de condições mais favoráveis para conter movimentos especulativos com sua moeda do que a maior parte dos demais países envolvidos, dado o já citado grau de liberdade acima da média de que goza na condução de sua política monetária. Essa avaliação das cruas realidade da economia internacional não deve ser contudo tomada como um endosse em branco ao ''voluntarismo intervencionista'' . Apesar de suas premissas doutrinárias e tendenciosas, Melton não estava incorreto quando sua conclusão concreta quando afirmou : ''Os críticos da política de intervenção chama atenção para o fato de que os julgamentos de dirigentes de agências econômicas governamentais não são intrinsecamente superiores aos julgamentos dos profissionais do setor privado. Diversos bancos centrais terminaram pagando o pato quando compraram (venderam) moedas que cedo ou tarde acabaram declinando (elevando-se) de qualquer modo. Esse pode se tornar um exercício dispendioso.
K.M.
Com base na racionalidade histórica recente ,parece não restar dúvida de que tanto o governo japonês quanto o governo americano continuarão a intervir, conjunta ou unilateralmente, nos mercados de câmbio. Há uma tendência na literatura a afirmar-se que os bancos centrais de países com moedas muito internacionalizadas e sujeitas a movimentos de capital de larga escala dispõem de um espectro muito estreito de intervenção, se comparado ao volume das transações que ocorrem diariamente no mercado internacional de divisas , para causarem um impacto relevante no movimento das taxas . Bonser-Neal afirma ,por exemplo , que ''Os indício sugerem que as intervenções dos Bancos Centrais não reduz a volatilidade das taxas de câmbio. E pode até aumentá-la ''. Em diversos casos, porém, a intervenção dos Bancos Centrais na correção dos desalinhos nas taxas de câmbio é patente . Nos Acordos do Plaza os efeitos de tais intervenções já tornaram-se demonstráveis.
K.M.
O nível de comércio internacional praticado por cada país é importante tbm sob outro aspecto . O livre fluxo de bens, serviços e , sobretudo, de capitais não é compatível com a capacidade de praticar políticas monetárias independentes e, ao mesmo tempo , garantir a estabilidade das taxas de câmbio. Na medida em que o cenário econômico internacional contemporâneo, sob a condução hegemônica dos Estados Unidos, deixa cada vez menos discricionariedade aos países individuais no que tange ao controle dos movimentos de comércio e capitais internacionais, ao contemplar alternativas de políticas econômicas os governantes são hoje frequentemente forçados a escolher entre a liberdade para praticar políticas monetárias autônomas, de um lado , e os benefícios derivados da estabilidade da taxa de câmbio , de outro, Como o grau de abertura comercial japonesa era relativamente baixo nos anos 1980 (relativamente ao seu PIB), parece seguro afirmar que, apesar de seu enquadramento sob as políticas americanas de globalização , o Japão logrou manter um raio de manobra relativamente mais amplo do que os dos demais países, exceto os Estados Unidos, em termos de suas opções de política monetária. Não se trata necessariamente de ''manipulação ''.
K.M.
Quando as economias tem um maior grau de abertura comercial as taxas de câmbio adquirem um papel mais proeminente como instrumentos de política econômica. Uma taxa de câmbio sobrevalorizada é frequentemente considerada como um catalisador para o desemprego ---- uma vez que a moeda forte limita as exportações e incentiva as importações pela mudança dos preços relativos ----- ou como um instrumento para impulsionar a competitividade ---- na medida em que empresas antes complacentes são forçadas a realocar seus recursos humanos e seu capital remanejando-os para usos mais produtivos. Por outro lado, uma taxa de câmbio subvalorizada é geralmente considerado como um precursor de inflação, sob a hipótese de que as firmas tenderão a elevar seus preços de modo a obter maiores margens de lucro valendo-se do excesso de demanda. Outras razões às vezes mencionadas para o crescimento da inflação a partir de uma moeda subvalorizada são a pressão por aumentos salariais decorrentes de um a maior demanda por trabalho e expansão da oferta monetária doméstica como resultado de um aumento nas exportações. Os alemães até hoje parecem achar que a defesa de uma posição de que os ganhos em estabilidade a partir de uma moeda valorizada compensam os custos em termos de maior desemprego ---- e os ratos de laboratório da Troika repetem a fórmula . Certamente foi esse o tom que prevalecia nos grandes bancos alemães e nos pronunciamentos do Bundesbank antes e depois de Reagan ---- e aqui há um estrito paralelismo com o discurso oficial americano nos primeiros anos do governo Reagan.
K.M.
Deve-se levar em conta que o efeito de mudanças nas taxas de câmbio variam de acordo com o grau de participação do comércio exterior no PIB de um dado país . Neste sentido, promover a estabilidade das taxas de câmbio entre os países da União Européia passou a ser considerada uma questão pressurosa, dado que o comércio internacional representava uma fatia importante do PIB europeu . Para o Japão e os Estados Unidos, por outro lado, a participação do comércio exterior na renda nacional era bastante menos expressiva. Parece então natural que o Federal Reserve Bank e o Departamento do Tesouro dos Estado Unidos sentissem -se menos pressionados a intervir nos mercados de divisas do que seus equivalentes europeus quando as taxas de câmbio globais aparentassem estar desalinhadas. A despeito das diferenças na condução da política cambial de um país para o outro poderem ser explicadas em termos de um conjunto relativamente simples de restrições econômicas, uma discussão particularmente inócua a esse respeito passou a ser recorrente em fóruns econômicos internacionais. De um lado, o governo americano sendo frequentemente criticado por sua postura ''supostamente frouxa '' ao lidar com desajustes nas taxas cambiais. Em resposta, as autoridades americanas buscavam assumir ares virtuosos de reprovação ao pretenso descaso dos demais países com relação às práticas monetárias corretas e sérias (isto é , de corte monetarista ) ---- frequentemente embarcando em longas diabruras sobre os ''males'' do intervencionismo e seus resultados artificiais, que impediam as moedas de assumirem o seu verdadeiro valor , seu valor natural e adequado, com base na oferta e na demanda a elas associadas.
K.M.
Em Wall Street e nas mesas de operação de Tokyo, operadores espertos compram e vendem moedas mantendo em mente que , no horizonte de um dado mês , as flutuações da taxa de câmbio são el larga medida imprevisíveis e, com frequência, muito voláteis. Com efeito , nesse mercado altamente incerto, tanto ganhos como perdas substanciais podem ocorrer na medida em que a taxa iene-dólar se desloque ou não na direção projetada , não raro como resultado direto de oscilações expressivas. Chegou-se mesmo a formar um consenso na época de LIVRO-TEXTO no sentido de que as flutuações mensais no câmbio poderiam ser bastante pronunciadas e, ao mesmo tempo , inteiramente aleatórias ---- além do que, no curto prazo , o movimento das taxas de câmbio frequentemente ia em sentido oposto ao prescrito pela sabedoria convencional para prazos mais longos. Nesse sentido, a escalada do dólar contra o iene nos primeiros anos da década de 1980 ---- ocorrida a despeito da grande expansão do déficit americano em transações correntes e sua inflação comparativamente alta no período ---- levou muitos economistas a reconstruírem suas teorias sobre o movimentos das taxas de modo a contemplarem as variações em prazos mais curtos. Debate acadêmico à parte, a experiência de mercado obviamente ensinou aos operadores e risk-markets a prestar muita atenção em quatro variáveis-chave nos Estados UNidos e no Japão ao jogar com flutuações entre iene e dólar :
OS DIFERENCIAIS NAS TAXAS DE JUROS.
A NATUREZA DOS RESPECTIVOS SALDOS EM CONTA-CORRENTES.
OS DIFERENCIAIS NAS TAXAS DE INFLAÇÃO.
O NÍVEL DE ESTABILIDADE DAS POLÍTICAS DOMÉSTICAS.
Com o advento das taxas de câmbio flutuantes, as projeções de flutuações cambiais baseadas na teoria de paridade do poder de compra (PPP)revelaram-se praticamente inúteis tanto no curto como no médio prazos . Mesmo os proponentes da teoria da PPP afirmavam que sua força residia em poder explicar o movimento do câmbio nominal no longo prazo . Arthur Alexander, do Japan Economic Institute, em Washington, alegava , por exemplo , que o diferencial das taxas de inflação entre EStados Unidos e Japão explicaria cerca de 65% da mudança no tempo da taxa iene-dólar .
K.M.
Haviam tres diferenças principais que se levava em conta naquele contexto de apreciação cambial do iene nos anos 1970 . Em primeiro lugar, a diferença de sua situação quando da assinatura dos Acordos do Plaza em 1985, o Japão atravessava uma desaceleração econômica relativamente severa quando o iene iniciou sua subida em 1993 . Às vésperas dos Acordos do Plaza, o Japão desfrutava de taxas de crescimento do PIB variando entre 4% e 5%. A valorização do iene em 1985 de fato induziu uma forte recessão no Japão no ano seguinte, mas esta foi seguida por um recuperação extremamente robusta em 1987 . Na verdade , entre 1987 e 1990, o Japão viveu o mais prolongado período de crescimento em sua história recente , com as taxas de expansão do PIB tendo crescido em média 5% ao ano. Já a recessão em que a economia japonesa mergulhou após o estouro da chamada ''bolha especulativa'' em 1990 , não foi revertida com facilidade e no curto prazo de sempre. Períodos anteriores de elevações substanciais do iene tbm foram precedidos por tempos de crescimento econômico e seguidos de recessões. Durante a década de setenta a subida do iene (juntamente com a crise do petróleo) truncou o ritmo de crescimento acelerado que havia se tornado uma marca registrada do Japão em décadas precedentes. DE fato, 1974 , o Japão registrou sua primeira e única taxa negativa de crescimento do PIB desde 1945 . Entretanto, o crescimento do PIB nos anos 1970 seguiu sendo uma tendência marcante. O ponto a ser enfatizado, aqui , é que no caso mais recente de ''endaka'' havia uma recessão em andamento ''antes mesmo'' da elevação do iene . Como observava Mitsuaki Okabe ''Em termos tanto da profundidade como da duração da recessão, bem como do comportamento incomum de variáveis econômicas decisivas a recessão após 1991 parece não encontrar paralelo na história econômica do Japão no pós-guerra ''. Essa foi tbm a primeira recessão no pós-guerra que foi induzida internamente e não externamente -----o que fez da recessão dos anos 1990 ainda mais problemática para bancos e empresas japonesas do que teria sido, de outro modo. Em segundo lugar , no passado as mudanças na taxa de câmbio iene-dólar forma muito mais manifestação do movimento descendente do dólar , do que de um movimento ascendente autônomo do iene . Por exemplo , no encontro do Hotel Plaza em setembro de 1985, os países do G-5 combinaram, especificamente, que interviriam de modo a desvalorizar o dólar e garantir a valorização simultânea de todas as demais moedas, inclusive o iene . Diferentemente do ocorrido em outros períodos, a valorização do iene na primeira metade da década de noventa deu-se tanto contra o dólar como tbm em relação às demais moedas principais, denunciando a existência de um processo de ajuste peculiar à economia japonesa. .. Finalmente, em forte contraste com a experiência japonesa dos anos 1970 , os preços do petróleo caíram consideravelmente no período subsequente aos Acordos do Plaza, diminuindo cerca de 50% . O Japão contudo não desfrutou de semelhante comodidade antes ou depois da onda de apreciação do iene em questão. Uma análise mais detalhada dos fatores subjacentes a estes movimentos cambiais põe a nu a dinâmica atual da economia japonesa...
K.M.
